酱油大王的“心脏”和”动脉”

日期： 2021-10-08

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题语：我们研究了众多优秀的消费品企业，得出的结论是，对于消费品企业，品牌是“心脏”，渠道是”动脉”。

2019年底，国内爆发疫情，各行各业停工停产，市场需求骤减，在疫情带来的不确定性驱使下，资金纷纷寻求避险资产。向来业绩增长稳定、在国内市场拥有强大刚需的调味品行业“酱油大王”海天味业，乘着疫情带来的“东风”在资本市场大获青睐，而海天味业的估值也迅速攀升到历史最高点，市值甚至一度超过中国石化，在消费品赛道中仅次于贵州茅台和五粮液。

酱油大王的“心脏”和”动脉”

然而，疫情常态化后，资本对风险的偏好也逐渐回归正常，海天味业股价从高点一路回落，2021年公司半年报披露后，不少投资者甚至认为，海天高速增长的神话终究是破灭了。

海天的市场表现是狂欢后的短期回调还是市场对业绩失速下的价值再判断？海天是否能够续写神话？调味酱消费市场是否还有增长空间？资本热情退潮后，是时候盘一盘酱油大王的增长逻辑了。

渠道危机？

渠道是快消品的“动脉”。

多年的渠道扩张和运维，海天已经在全国形成了庞大的覆盖全国100%地级市的经销网络，截至2021年上半年，海天已经在全国有7404家经销商，远超同行业其他公司。

海天开创的两级分销系统是极为高效的，完成了全国渠道的深度覆盖，同时公司加强对渠道商的管理和指导，极大提升了渠道的效率。值得一提的是，海天在其渠道分销中采用的是“先款后货”的模式，这很大程度上体现了品牌的议价能力。

然而，在经销商数量和营业收入仍快速增长的情况下，公司单位经销商营业收入却持续下滑。

我们分析，一方面原因是，酱油等调味品的消费高度依赖线下渠道，海天也正是依靠线下渠道的不断拓展构成了公司强大的分销能力，然而疫情一定程度上削弱了这一核心优势。

单从年报披露来看，2020年海天味业的线上销售渠道营业收入占比仅为1.76%。无论是调味品线下消费的即时性培养起的消费习惯也好，还是海天基于对熟悉了线下销售模式的经销商的保护而采取的战略性放弃也好，由疫情带来的这波社区团购和线上零售的红利，海天似乎并没有进行变现。

实际上，调味品的B端市场餐饮业由于需要保证稳定一致的出品口味，相比C端对调味品的品质更加敏感，也更具有品牌忠诚度。

根据调查统计，我国居民在外就餐的调味品摄入比例约为家庭烹饪的1.58倍，随着外卖行业的发展和外出就餐的增加，B端市场对调味品的需求将会越来越大。而海天的客户群体正是以餐饮等B端为主，据部分新闻报道，海天在早期开拓市场时常与厨师培训学校合作，通过培养潜在B端客户的调味品使用习惯，牢牢掌握了餐饮业市场。

疫情对餐饮业的打击带来的连锁反应上，海天是首当其冲的。

另一方面，开拓经销商渠道，是企业攻城略地、抢占市场的重要手段，短期内拉低经销商平均收入也是自然的，单从这一数值来看，并不能就说明经销商的经营效率是下降的。相反，在“先款后货”这一模式下的渠道扩张恰恰说明了公司充足的竞争空间和品牌的动量，与由此带来的源源不断的利润。

酱油大王的品类跨界

作为基础调味品，酱油的市场很大，但是再大的市场也有边界。酱油在我国已有上千年的历史，其酿造工艺经过长期改良已经十分成熟，生产制造的门槛并不高，产品同质化严重。

对于这类企业来讲，破局最见效的途径是突破疆域，开发新品类。

我们统计了上市至今海天进行的投资（不完全统计），涉及的产品线包括食醋、大米、粮油、火锅底料等。

图表：海天味业自上市以来公告的投资项目

项目名称	主营业务	公告日期	投资金额（万元）
“佛山市海天（江苏）调味食品有限公司” 100%股权	调味品	2014-3-21	1,000.00
“深圳前海天益贸易有限公司” 100%股权	贸易	2016-2-26	2,000.00
“镇江丹和醋业有限公司” 70%股权	食醋	2017-1-24	4,027.10
“广东海天国际贸易有限公司”、“广东海莲生物科技有限公司” 100%股权	贸易、产品研发	2018-9-14	2,000.00
“黑龙江海裕农产品采购有限公司” 100%股权	农产品采购	2019-6-7	1,000.00
“合肥燕庄食用油有限责任公司” 67%股权	食用植物油	2020-1-2	16,917.50
“佛山市海天（南宁）调味食品有限公司” 100%股权	调味品	2020-1-11	5,000.00
“广东海隆生物科技有限公司” 100%股权	产品研发	2020-3-26	1,000.00
“宁波海匠投资有限公司”、“宁波海鸿投资有限公司” 100%股权	投资	2020-8-28	2,500.00
“海天海珀特总部食品有限公司” 80%股权	调味品	2020-10-31	2,000.00
“佛山市海天(武汉)投资发展有限公司” 100%股权	投资	2020-12-22	10,000.00
“海天蚝油（天津）集团有限公司” 100%股权	蚝油	2021-1-30	14,000.00
“佛山市海天（天津）投资发展有限公司”、“代代田（武汉）食品集团有限公司”、“海天蚝油（江苏）食品有限公司”、“海天蚝油（南宁）食品有限公司” 100%股权	投资、大米、蚝油	2021-2-26	14,000.00
“佛山市海天（成都）投资发展有限公司”、“海珀特（广东）食品有限公司” 100%股权	投资、调味品	2021-3-31	11,000.00
“佛山市海天（宿迁）投资发展有限公司”、“海天宴本屋食品科技有限公司”、“海天醋业（广东）有限公司”、“海天蚝油（武汉）食品有限公司” 100%股权	投资、产品研发、食醋、蚝油	2021-6-8	19,000.00
“海天醋业(浙江)有限公司”、“浙江海天醋酒营销有限公司” 100%股权	食醋	2021-8-21	35,000.00

酱油大王的“心脏”和”动脉”

根据海天味业官网展示，公司目前已有的产品共15项，涵盖粮食、调味品、发酵食品、饮品、礼盒等多种大类。

图表：海天味业产品矩阵

酱油大王的“心脏”和”动脉”

数据来源：公司官网

对于生产制造型企业，如此“大跃进”式的发展扩张或许是危险的，但对于“酱油届的茅台”来说，强大的品牌优势给了海天十足的信心和底气。

品牌是消费品企业“心脏”，品类的开拓依靠品牌作为杠杆撬动更高毛利，渠道的信心也依靠品牌作为动力来源源不断提供能量。在这一点上，海天当仁不让。

据公司披露，从产品收入来看，海天的品类拓展是卓有成效的。酱油产品始终是公司最主要的收入来源；蚝油产品则在2016年超过调味酱，成为第二大收入来源；其他产品（包括火锅底料、粮油等）收入更是在2018年后增长迅猛并于2019年超过调味酱产品的收入，若保持当前的营收增速，大有超过耗油收入的势头。

然而，分产品毛利率却出现不约而同的下滑。

究其原因，调味酱市场日益恶化的竞争环境无疑是重要原因之一。

酱油大王跨界火锅底料，虽然与酱油的海量市场空间相比，火锅底料的天花板实在有限，但火锅底料这一品类的毛利率、复购率和B端空间的诱惑让人欲罢不能。

从渠道角度看，海天品类拓展的战略无疑是可行的。粮油、调味品等日常消费品的消费场景是大致相同的，经销商渠道是现成的，拓展品类的铺货对经销商和公司来说又是双赢的。

我们坚持品类扩张的逻辑还有更深层的原因。消费品的特殊之处在于——需求并不会由于消费者购买了相应产品而减少，反而可能由于产品的购买而“诱发”关联产品的需求。

这似乎给海天品类跨界的合理性找到了另一个依据，品类之间的相互替代性本身就不强，同时，消费的“惯性”又加剧了消费者对一系列“周边产品”的购买欲，毕竟，摆在货架相同位置的产品很难不引起对比，各有特色干脆全部拿下。

这大概就是《善恶经济学》中所说的：“消费者购买了某件商品，理论上说，他需要的物品总数应该减去一个。而实际正好相反，随着拥有的物品总数递增，他想拥有的物品总数也在扩大。”

延续这样的逻辑，海天今年新推出的大米系列也是玩出了新花样。海天味业的地理印记系列“代代田”大米品牌，按地域划分为“米有桂”、“米有苏”等6款原产地限定大米，规格设定为2kg装的在促销期间为69.9元/8斤，约合8.7元一斤。可见，在粮油这个拥挤的赛道，海天的新品大米系列直接定位为年轻化、高端化市场，粮油品类的巨大市场空间和产业链价值，海天一个都不想错过。

酱油大王的“心脏”和”动脉”

图片来源：天猫海天官方旗舰店

诚然，这里需要注意的是，品类的跨界也是技术活，盲目的跨界也有可能会对品牌带来一定的损害。酱油大王的跨界是否能获得最后的胜利还需要时间来验证市场的培育和渠道的认可。

向年轻市场抛出的”橄榄枝”

海天的销售费用在同行业中一直远领先于同行业的其他公司，即使2019年后这一费用大幅下降2020年仍高达约13.66亿元，比第二名中炬高新的两倍还多。

海天自2016年来赞助了近20档综艺节目，宣传推广的品类包含黄豆酱、味极鲜酱油、海天酱油、蚝油、拌饭酱、金标生抽、火锅底料等。从赞助的节目来看，海天选择的收视率高、话题度高的各类综艺，主要包含音乐类、益智答题类、脱口秀类等。

图表：2016-2021年海天赞助的节目（不完全统计）

序号	年份	品类	赞助节目
1	2016年	海天黄豆酱	四大名助
2		海天味极鲜酱油	天籁之战
3		海天酱油	一站到底
4		海天蚝油	我们战斗吧
1	2017年	海天黄豆酱	非诚勿扰
2			最强大脑
3			一站到底
4		海天味极鲜酱油	天籁之战
5		海天酱油	我是未来
1	2018年	海天味极鲜酱油	极限挑战
2		海天味极鲜酱油	跨界歌王
3		海天蚝油	最强大脑
4		海天蚝油	吐槽大会
5		海天味业	熟悉的味道
6		海天味业	中餐厅
7		海天招牌拌饭酱	奇葩说
1	2019年	海天蚝油	中国达人秀
2			吐槽大会
3			挑战不可能
4		海天黄豆酱	新相亲大会
5		海天金标生抽	蒙面唱将猜猜猜
6		海天味业	熟悉的味道
1	2020年	海天黄豆酱	吐槽大会
2		海天蚝油	谁是宝藏歌手
3		海天金标生抽	歌手当打之年
1	2021年	海天火锅@ME	吐槽大会
2		海天味极鲜酱油	最强大脑
3		海天味极鲜酱油	极限挑战

2020年以来，公司的销售费用大幅缩减，不变的是对“吐槽大会”的执着。

我们恍然发现，逐渐成长为“中流砥柱”的90后大概也成为了调味品市场的消费主力军，品牌战略的灵敏嗅觉大概是海天连年占据酱油大王之位的重要原因。无效的广告投放是销售费用，精确的品牌定位才是无形资产积累。

尾声

我们研究了众多优秀的消费品企业，得出的结论是，对于消费品企业，品牌是“心脏”，渠道是”动脉”。

无论火锅底料还是大米，海天闯入的是一片红海，想要在这样的市场里闯出属于自己的一片天，品牌和渠道缺一不可。对于这次跨界，我们并不意外，毕竟火锅底料和小包装大米的故事比酱油性感得多。

同时，多年的渠道耕耘和品牌经营为海天提供了天然的可行性——高效的渠道和场景的复用大大节约了品类开拓的费用，品类矩阵为品牌提供了源源不断的背书，品牌和品类逻辑反过来又成为了经销商们的一剂强心针。至此，我们似乎又有理由相信调味品这门旱涝保收的完美生意了。